上物流城找好专线 上海申银万国证券  陆达/匡培钦　
前11月份快递单量累计同比增长28.57%，收入累计同比增长25.21%。国家邮政局发布11月份快递统计数据，前十一月份全国规模以上快递共完成业务量358.55亿单，同比增长28.57%，已经大幅超越去年全年业务量，共实现快递业务收入4437.4 亿元，同比增长25.21%。从单价方面看，前11 月份平均客单价12.38元/单，继续维稳。

原生动力犹在，市场空间仍在扩大。国内快递仍然以电商件为主，前11 个月实体物品网上零售额达4.91 万亿元，同比增长31.16%，网购有望继续维持相对高增速。从消费能力层面讲，前11 月份全国社会消费品零售总额同比增长10.3%，增速相对维稳。

从消费习惯看，线下向线上转移大趋势继续，前11 月份网购渗透率达14.82%，渗透率同比提升2.36 个百分点，且同比提升速递呈上涨趋势，消费能力增速维稳，消费习惯正加速向线上渗透，有望带动网购维持高增速。电商发展带来快递增长的原生动力，同时单个包裹货值相对维稳，快递市场空间持续扩大。

远看长期，看好顺丰直营模式及重资产大格局。顺丰控股基于直营模式及重资产模式，一方面统领高端件市场，具有一定定价权，不受电商牵制，未来发展可持续性强；另一方面，积极拓展冷链、重运、同城配等业务，业务有极强发展空间，长期看有望通过业绩消化估值，建议关注18 年初部分限售股解禁后构建的投资机会。

短看当下，看好韵达低估值及圆通增速弹性。韵达股份精细化管理下降本增效带来了价格竞争优势，同时高品质服务增加了客户粘性，双向叠加维持了韵达前三季度利润38%的相对高增速，17 年PE 仅32 倍，18 年23 倍，相对其高增速估值偏低，且双十一后超跌构建估值低点，建议铺底买入。

圆通速递作为龙头之一，年初爆仓影响已经基本消除，基于17 年低基数，18 年增速具有较高上行弹性，同时高管增持1891 万元，侧面反映未来业绩增速回升的高可靠性，建议关注。

东北证券 瞿永忠/王晓艳/明兴　　
受“双11”影响，11 月份快递业务量增速略有回升。11 月快递业务量增速为25.2%，较10 月份23.8%的增速略有提升，主要是受到“双十一”购物节的影响，但是由于今年“双十一”提前预售等一些提前的促销手段，导致一部分业务量分流至10 月，再加上需求集中释放，透支消费能力以及消费者渐趋理性等因素的影响，所以11月的业务量增速并未有大幅提升。

中部地区业务量增速大幅回升，分专业业务量平稳增长。从快递区域结构来看，11 月东、中、西部业务量增速分别为24.3% 、30.2%、28.8%，业务量占比分别为81.1%、11.6%、7.3%，中部地区业务量增速回升，西部地区增速放缓。从快递专业来看，11 月异地、同城、同际/港澳台业务量增速分别达25.7%、25.1%和27.2%，国际业务量增速环比提升6.1pct，分专业业务量保持平稳增长。

快递单价基本平稳，行业集中度持续提升。11 月份快递单价11.99元，同比-2.7%，环比+0.6%，单价走势基本平稳。1-11 月快递品牌集中度为CR8 为78.7，较1-10 月上升了0.3，快递行业集中度保持上升趋势，市场结构持续优化，利好上市快递龙头企业。

投资建议：从目前快递月度业务量增速看，基本稳定在25%左右，而根据国家邮政局十三五规划17-20 年行业业务量复合增速保持在22%，随着网购渗透率的不断提升，快递行业仍处于较高增速，未来在行业单价基本触底背景下，我们重点关注行业竞争格局的变化。

当前板块回调后已具备估值吸引力，首推韵达股份（业绩增长确定性+市占率提升），长期看好顺丰控股，关注圆通速递与申通快递。风险提示：快递业务量不及预期； 行业大规模价格战。

华创证券 吴一凡　　
行业：单月业务量增速低于全年，但单票价格出现环比上涨，且集中度再提升。

物流人成就好专线 双11 件量增速略低于预期。11 月业务量同比增速为25.2%，低于1-10 月累计增速29.1%。根据国家邮政局监测数据显示，主要电商企业全天共产生快递物流订单8.5 亿件，同比增长29.4%。而双十一促销导致部分消费行为提前，双十二导致中下旬的部分购买行为推迟。17年双十一当天件量8.5 件，同比增速29%，其他时间件量38.65 件，同比增速24%。

11 月单价环比上涨，集中度再创新高。11 月单价同比下降2.73%，环比上涨0.60pct。单就11 月数据而言，是这是2010 年来11 月单价首次出现环比上涨，反应一些快递公司建议终端提价，得到了执行。

CR8 由1 月份的75.7 提升至78.7，三四线快递份额由24.3 被压缩至21.3，份额加快向一二线快递集中。

我们认为，对于快递行业而言，价格单边下跌的趋势或临近尾声，双11 的提价是非常重要的信号。虽然不意味着价格拐点马上到来，但已经可以有所期待。不仅是应对长期和临时性成本上涨，更多表明了在业务旺季逐步运用价格杠杆精准分配资源、增强收入弹性，更好平衡全网利益。

三家上市公司收入增速均超行业，业务量角度，韵达股份增速持续超越行业，市占率进一步提升。

收入增速：韵达33.21%>申通29.52%>顺丰27.67%>行业21.8%
业务量角度，韵达股份同比增速43.26%，超越行业增速18.06pct，市占率达到11.7%，较上半年的11.4%提升。

业务量增速：韵达43.26%>行业增速25.2%>申通19.79%>顺丰19.16%

11 月单票收入环比分析：韵达涨幅最高：韵达6.4%>行业0.6%>申通0.3%>顺丰-5.8。

韵达价格环比涨幅最高，同时公司实现了43%的高业务量增速，量价齐升，体现了公司在业务旺季的议价权。通过草根调研，我们了解到终端价格普遍出现了提升，12 月也并未大幅回调。

顺丰价格环比下降，并不意味着公司降价，主要因11 月为电商旺季，顺丰的电商件占比扩大，电商件较低的单价拉低了整体的票均收入。

11 月单票收入同比分析：存在核算口径不同因素。11 月，3 家快递公司单票收入出现分化，核算口径不同是因素之一。顺丰同比上升7.12%（终端价格），申通同比上升8.12%（面单费+转运费+派费），而韵达同比下降7.44%（面单费+转运费），行业整体单票收入下降了2.73%。

注：顺丰是直营，而申通与韵达在口径上有差异，申通收入中包含了派费。

如何看上市公司分化？

顺丰：单票收入同比上升，或因新产品（价格高于传统快递）占比提升，单票收入环比下降并意味着公司11 月采取了降价措施，而是电商件占比扩大拉低了整体票均收入。

申通：公司收入增速高于业务量增速，我们分析认为或重点针对重货提升了中转费和派送费标准。

韵达：从票均收入环比看，11 月韵达价格环比涨幅最高，同时公司实现了43%的高业务量增速，量价齐升，体现了公司在业务旺季的议价权正逐步增强。公司业务量增速较高而单票收入同比下降，我们分析认为并非表明公司以价格战获取市场份额，而是公司管理策略日益精细化，采取了过滤重货（限量未涨价）、进一步鼓励部分网点直跑等措施。虽然单票收入同比下降，但有助于提升全网资源配置效率，提升单票毛利和促进件量增长。

投资建议：快递行业仍处于成长期，价格下跌已临近尾声，看好龙头企业集中度提升。

1）行业仍然具备成长性。看明后年，快递行业增速仍然会保持25%-30%的较快增速，属于成长性行业。CR8 集中度再创新高，行业份额正在加速向一二线快递集中。

2）龙头公司增速会超越行业。优秀企业通过提升市场份额会获取远高于行业的增速。干线直营比例高、全网协同性好、信息化智能化与业务流程融合程度高的公司，有望保持经营效率（成本与品质）的领先优势。

3）我们认为通达系快递公司龙头标的估值可以切换至对应2018 年PEG=1。从公司发展角度，重点关注中通、韵达。

物流好专线一网连中华 风险提示：实物商品网购零售额增速不达预期、电商自建物流的冲击。